招商宏观：复苏初现，预计2-3月社融与信贷回暖

招商局宏观张晶晶团队

核心观点

最近几周产量下降和价格上涨相结合，反映出国内需求已经触底，市场对复苏和改善的预期增强。从政策面来看，近期多部门表态支持房地产融资，企业中长期信贷增长的回升可以持续。预计社会融合和信贷将在2月和3月回升。资金方面，上周资金利率季节性上升，央行投放1000亿保流动性。海外方面，美国通胀继续结构性回落，2月加息25BP的概率极大。“支点”交易接近尾声，乐观情绪释放或转向酝酿预期差异。回过头来看，宽松兑现对应的是利好，不能兑现则意味着利空。所以海外市场有短期波动，警惕美股最后的下跌。

内需水平处于底部，外需仍处于下行通道。1)内需复苏将推高通胀。12月CPI同比上涨1.8%，前值1.6%；核心CPI同比升至0.7%，为2022年7月以来首次，前值为0.6%。防疫政策优化调整对核心通胀的拉动作用开始显现，出行和娱乐活动逐渐恢复。回过头来看，内需的复苏也可能推动核心通胀的复苏，但很难大幅上升。此外，cardinal utility 12月PPI同比升至-0.7%，前值为-1.3%。2)从高频数据来看，产量下降，价格上涨，反映短周期的底部已经过去。月初大部分产品开工率和产量指数继续恶化，但螺纹钢、热卷、原油等产品价格已连续数周上涨，或反映需求已经见底且难以再次萎缩的可能性。如果未来积极政策继续出台，价格反弹有望进一步扩大。3)外需持续走低。12月出口连续5个月下滑至-9.9%，前值-8.9%；进口同比升至-7.5%，前值为-10.6%。海外需求的下降和2021年的高基数使出口增速进一步放缓，但进口增速的回升表明内需的复苏正在路上。海外衰退尚未达到，需求尚未见底，意味着未来几个月出口增速可能仍处于低位。

社会金融接近触底，企业中长期贷款增速继续回升。1)稳定社会融合的增长率需要额外的政策支持。12月社会融资增加1.31万亿元，同比少增1.06万亿元，其中国债增加约9000亿元，是重要拖累；社会融资存量同比增长9.6%，前值10%。未来社会融资有三个重要支点:结构性工具、政策性银行和房地产融资需求。近期多部门明确表态支持房地产融资，企业中长期信贷增长的回升可以持续。预计社会融合和信贷将在2月和3月回升。2)信贷数据反映企业和居民部门对比，宽信贷需要降息。12月金融机构新增人民币贷款1.4万亿元，同比多增2700亿元。其中，企业中长期贷款同比多增约8700亿元，居民中长期贷款同比多增约1700亿元，是拖累信贷的主要分项。企业端反映的是基建和企业设备更新相关的融资需求，而住宅端明显受到房地产销售的拖累。预计短期内只有降息才能扭转这一局面。

最近政策核心是房地产，央行管流动性。1)住房融资将继续改善。1月10日召开的信贷工作会议指出，对优质房企实施资产负债表改善计划。1月13日，相关部门起草《完善优质房企资产负债表计划行动方案》，设立1000亿元住房租赁贷款支持计划，完善30家试点房企“三线四档”细则。同日，央行表示将推出保教楼贷款支持计划、住房租赁贷款支持计划、民营企业债券融资支持工具等结构性工具。2)资金面略显紧张，央行加大了逆回购力度。上周资金利率上行，向政策利率靠拢。1月11日至13日，央行加大逆回购力度，累计净投放3160亿元，体现了央行保持节前流动性平稳的意图。

美国通胀保持结构性下降，加息放缓接近尾声。1)美国通胀持续降温，服务业通胀仍有弹性。12月美国CPI连续6个月降至6.5%，前值7.1%，前值-0.1%，前值0.1%。其中，能源项同比降至7.3%，前值为13.1%，大宗商品通胀同比降至2.1%，前值为3.7%，是CPI下降的主要原因。但12月核心服务同比7.0%，前值6.8%，反映房屋租金的滞后影响。2)2月加息25BP是大概率。CPI数据公布后，市场认为2月份加息25BP的概率从70%左右上升至90%以上。我们预计美联储将放缓加息步伐，2月份加息25BP的概率较大。乐观情绪的释放接近尾声，短期全球资产可能出现波动。

主体

宏观周视图

1.2022年12月，猪价下跌，鲜菜鲜果价格超季节上涨。

风险警告:

国内外政策。

以上内容来自2023年1月14日的报道《复苏的早期——宏观一周视点》，作者:张晶晶、、、、张、马瑞超、赵洪河。